（三）杜邦財務分析體系的基本框架

（四）杜邦財務分析體系的延展

償債能力指標分析及運用

1．流動比率

2．總資產負債率

3．利息保障倍數(shù)

營運能力指標分析及運用

1．應收賬款周轉率

2．存貨周轉率

3．總資產周轉率

盈利能力指標分析及運用

1．銷售凈利率

2．總資產凈利率

3．凈資產收益率

成長能力指標分析及運用

1．營業(yè)收入增長率

2．凈利潤增長率

 

二、償債能力指標分析及運用

（一）經(jīng)典償債能力指標簡介

（二）償債能力指標計算舉例

（三）償債能力指標分析方法

（四）償債能力指標運用舉例

（一）經(jīng)典償債能力指標簡介

1．流動比率

流動比率是流動資產與流動負債的比值。

流動比率用來衡量企業(yè)流動資產在短期債務到期以前可以變?yōu)楝F(xiàn)金用于償還負債的能力。

2．總資產負債率

資產負債率是期末負債總額除以資產總額的百分比，也就是負債總額與資產總額的比例關系。

長期償債能力是指企業(yè)在較長的期間償還債務的能力。長期償債能力衡量的是企業(yè)對所有負債的清償能力。

3．利息保障倍數(shù)

利息保障倍數(shù)是指企業(yè)生產經(jīng)營所獲得的息稅前利潤與利息費用的比率。

企業(yè)的長期債務短期內并不需要還本，但是需要每期按時付息，因此對企業(yè)長期償債能力分析的另一類指標是對企業(yè)付息能力的衡量。

（二）償債能力指標計算舉例

流動比率=流動資產/流動負債

本年末流動比率=700/300 = 2. 33

上年末流動比率=610/220 = 2. 77

資產負債率 =（總負債/總資產）X100%

本年末資產負債率=（1 040/2 000）×100%=52%

上年末資產負債率=（800/1 680）×100%=48%

利息保障倍數(shù)=息稅前利潤/利息支出

=（凈利潤 + 利息費用 + 所得稅費用）/利息支出

本年利息保障倍數(shù)=（136 +110 +64）/110=2.82

上年利息保障倍數(shù)=（160 +96 +75）/96=3.45

 

(三）償債能力指標分析方法

流動比率

流動比率的應用。流動比率只適用于同行業(yè)比較、本企業(yè)歷史時期比較，不能用于不同行業(yè)企業(yè)的比較。

流動比率的取值適當性。流動比率平均來說要超過2。但是具體行業(yè)有很大不同，如白酒行業(yè)和電器行業(yè)流動比率就可能很低。因此，分析時應結合相關指標，如預收款項的規(guī)模及企業(yè)毛利率等相關指標綜合考慮其合理性。

數(shù)據(jù)的真實性。流動資產中的存貨、預付等項目通常很容易被企業(yè)人為粉飾。例如，企業(yè)可以在年底加速進貨，將計劃下年初購進的貨物以賒購的方式提前至年內購進，這樣一來企業(yè)流動資產中存貨、流動負債中應付賬款等額增加，流動比率也會被人為提升。因此應用該指標時應關注其他相關數(shù)據(jù)是否有異常變動。

流動比率的表外因素。結合有關的表外因素進行綜合分析，則可對企業(yè)的償債能力做更準確的評估。例如，企業(yè)財務報表的附注中若存在金額較大的或有負債、股利發(fā)放或擔保等事項，則可導致企業(yè)未來現(xiàn)金的減少，降低企業(yè)償債能力。又如企業(yè)擁有能很快變現(xiàn)的長期資產，或可以運用諸如可動用的銀行貸款指標、增發(fā)股票等籌資措施，則可使企業(yè)的流動資產增加，并提高企業(yè)償還債務的能力。

對于某些行業(yè)，PE與流動比率呈負向影響，如農林牧漁、信息設備、醫(yī)藥生物、公用事業(yè)、金融服務等行業(yè)。

 

總資產負債率

資產負債率的取值。資產負債率的底線是1，即絕對不可以資不抵債。但是總資產負債率的合適取值因行業(yè)的不同而不同。

營業(yè)周期因素。營業(yè)周期短的企業(yè)，資產周轉速度快?？梢赃m當提高資產負債率。

資產構成因素。流動資產所占比率較大的企業(yè)可以適當提高資產負債率；經(jīng)營性負債占比較高可以適當提高資產負債率，如格力電器資產負債率長期高于70%，但其中主要是經(jīng)營性負債（如預收款），這表明破產風險較低。

企業(yè)經(jīng)營狀況因素。發(fā)展擴張期的企業(yè)可適當提高資產負債率。

宏觀經(jīng)濟因素。如利率和通貨膨脹水平，當利率提高時，會提高企業(yè)負債的實際利率水平，增加企業(yè)的償債壓力，這時企業(yè)應降低資產負債率。

會計政策因素。利息抵稅等會計政策的調整也會影響企業(yè)對資產負債率的調整。

從資產負債率看，下圖9個行業(yè)中有5個行業(yè)的優(yōu)質公司（十倍股）高于同行業(yè)水平，其中房地產、汽車、化工三個行業(yè)十倍股和所屬行業(yè)資產負債率中位數(shù)的均值分別為 69vs63%、54vs49%、51vs47%。

利息保障倍數(shù)

計算時點的選擇。為了保證業(yè)償付利息能力的穩(wěn)定性，一般應計算5期或5期以上的利息保障倍數(shù)。保守起見，應選擇5期中最低的利息保障倍數(shù)值作為基本的利息償付能力指標。

數(shù)據(jù)的選取。分子息稅前利潤可以表示為凈銷售額與營業(yè)費用的差額，也可以表示為銷售收入總額減去變動成本、固定成本之后的余額；分母利息費用在計算時需注意，我國的會計實務中將利息費用計入財務費用，并不單獨記錄，所以分析時通常得不到準確的利息費用的數(shù)據(jù)，分析時通常用財務費用代替利息費用進行計算，所以存在誤差。

合理的取值。利息保障倍數(shù)應顯著大于1。如果利息保障倍數(shù)小于1，表明自身產生的經(jīng)營收益不能支持現(xiàn)有的債務規(guī)模。利息保障倍數(shù)等于1也很危險，因為息稅前利潤受經(jīng)營風險的影響很不穩(wěn)定，而利息支付卻是固定的。利息保障倍數(shù)越大，公司擁有的償還利息的緩沖資金越多。不同行業(yè)對利息保障倍數(shù)的要求有所不同，因此應結合具體行業(yè)情況和公司歷史情況對比分析。

 

（四）償債能力指標運用舉例

行業(yè)中位數(shù)法

?

歷史趨勢法

 

三、營運能力指標分析及運用

（一）經(jīng)典營運能力指標簡介

（二）營運能力指標計算舉例

（三）營運能力指標分析方法

（四）營運能力指標運用舉例

（一）經(jīng)典營運能力指標簡介

應收賬款周轉率

應收賬款周轉率是營業(yè)收入與應收賬款的比率。它有應收賬款周轉次數(shù)、應收賬款周轉天數(shù)和應收賬款與收人比三種表示形式。

它是反映企業(yè)應收賬款周轉速度的比率，說明在一定期間內企業(yè)應收賬款轉為現(xiàn)金的平均次數(shù)。

存貨周轉率

存貨周轉率是企業(yè)一定時期銷貨成本與平均存貨余額的比率。

是分析企業(yè)營運能力的重要指標之一，它用于反映存貨的周轉速度。

總資產周轉率

總資產周轉率是指企業(yè)在一定時期業(yè)務收入凈額同平均資產總額的比率，是資產周轉以此所需要的平均天數(shù)。

總資產周轉率是綜合評價企業(yè)全部資產的經(jīng)營質量和利用效率的重要指標。周轉率越高，說明總資產周轉越快，反映銷售能力越強。

（二）營運能力指標計算舉例

應收賬款周轉率

應收賬款周轉次數(shù)=營業(yè)收入/應收賬款

應收賬款周轉天數(shù)=365/（營業(yè)收入/應收賬款）

本年應收賬款周轉次數(shù)=3 000/（398 +20）=7.2（次/年）

本年應收賬款周轉天數(shù)=365/[3 000/（398+20）]=50.9（天/ 次）

存貨周轉率

存貨周轉次數(shù)=營業(yè)收入/存貨

存貨周轉天數(shù)=365 /（營業(yè)收入/存貨）

本年存貨周轉次數(shù)=3 000/119=25.2（次/年）

本年存貨周轉天數(shù)=365/（3 000/119）=14.5（天/次）

總資產周轉率

總資產周轉次數(shù)=營業(yè)收入/總資產

總資產周轉天數(shù)=365 /（營業(yè)收入/總資產）

總資產周轉次數(shù)=3 000/2 000 = 1.5（次/年）

總資產周轉天數(shù)=365/（3000/2 000）=243.3（天/ 次）

 

（三）營運能力指標分析方法

應收賬款周轉率

底層數(shù)據(jù)的合理性。應收賬款是賒銷引起的，其對應的是營業(yè)收入中的賒銷部分，而非全部。因此，計算時應使用賒銷額而非營業(yè)收入。但是，外部分析人員無法在財務報表內取得公司的賒銷數(shù)據(jù)，只好直接使用營業(yè)收入作為替代進行計算。實際上相當于假設現(xiàn)銷是收現(xiàn)時間等于0的應收賬款。只要現(xiàn)銷與賒銷的比例保持穩(wěn)定，不妨礙與上期數(shù)據(jù)的可比性，只是一貫高估了周轉次數(shù)。但問題是與其他公司比較時，如不了解可比公司的賒銷比例，將無從判斷應收賬款周轉率是否具有良好的可比性。

應收賬款周轉率的應用。投資者在分析這兩個指標時應將公司本期指標和公司前期指標、行業(yè)平均水平或其他類似公司的指標相比較，以判斷該指標的高低。

指標取值的評價。一方面，應收賬款周轉率越高越好，表明公司收賬速度快，平均收賬期短，壞賬損失少，資產流動快，運營能力強。但另一方面，如果公司的應收賬款周轉天數(shù)太短，則表明公司奉行較緊的信用政策，付款條件過于苛刻，這樣會限制企業(yè)銷售量的擴大，會影響企業(yè)的盈利水平。

有色金屬、信息設備、家用電器等行業(yè)的相對PE與行業(yè)相對應收賬款周轉率呈負相關。食品飲料行業(yè)的相對PE與行業(yè)相對應收賬款周轉率呈正相關。

存貨周轉率

指標取值的評價。存貨周轉率指標的好壞反映企業(yè)存貨管理水平的高低，它影響企業(yè)的短期償債能力，是整個企業(yè)管理的一項重要內容。一般來講，存貨周轉速度越快，存貨的占用水平越低，企業(yè)資金的流動性越強，存貨轉換為現(xiàn)金或者應收賬款的速度越快。但是存貨周轉率過高，也可能說明企業(yè)管理方面存在其他的一些問題，如存貨水平太低，甚至經(jīng)常缺貨，或者采購次數(shù)過于頻繁、采購批量太小等。存貨周轉率低說明企業(yè)存貨管理不良，存貨的流動性弱以及存貨資金占用量不合理，存貨的利用效率較低等問題。

黑色金屬、建筑建材、電子元器件、家用電器、食品飲料等行業(yè)的相對PB與行業(yè)相對存貨周轉率呈正相關。采掘的相對PB與行業(yè)相對存貨周轉率呈負相關。體現(xiàn)該相關性的多為周期性行業(yè)。

存貨周轉率

計算數(shù)據(jù)的選擇。在計算存貨周轉率時，要區(qū)分使用銷售收入還是銷售成本作為周轉額。如果旨在分析企業(yè)的短期償債能力，則應采用銷售收入；如果旨在分析評估企業(yè)的存貨管理水平，則應采用銷售成本。

指標的運用——行業(yè)。存貨周轉率應該結合具體行業(yè)的特點來衡量存貨的儲存是否適當、是否能保證生產不間斷地進行和產品有秩序地銷售。存貨既不能儲存過少，造成生產中斷或銷售緊張，又不能儲存過多，形成呆滯、積壓。

指標的運用——季節(jié)性。如果企業(yè)生產經(jīng)營活動有較強的季節(jié)性，則年度內季度的銷售成本與存貨會有較大幅度的波動，因此，可以通過先計算各月份或者各季度的平均存貨，然后再計算全年平均存貨的方式以消除生產經(jīng)營的季節(jié)性對存貨周轉率的影響。

（四）營運能力指標運用舉例

行業(yè)中位數(shù)法

歷史趨勢法（重慶啤酒）

歷史趨勢法（貴州茅臺）

 

四、盈利能力指標分析及運用

（一）經(jīng)典盈利能力指標簡介

（二）盈利能力指標計算舉例

（三）盈利能力指標分析方法

（四）盈利能力指標運用舉例

（一）經(jīng)典盈利能力指標簡介

銷售凈利率

銷售凈利率又稱營業(yè)凈利率，是凈利潤占銷售收入的百分比。

該指標反映每1元銷售收入帶來的凈利潤的多少，表示銷售收入的收益水平。

總資產收益率

總資產凈利率是指凈利潤與總資產的比率。

該指標表明每1元總資產創(chuàng)造的凈利潤。

凈資產收益率

凈資產收益率又稱權益凈利率，是凈利潤與股東權益的比率。

凈資產收益率反映每1元股東權益賺取的凈利潤。

（二）盈利能力指標計算舉例

銷售凈利率（營業(yè)凈利率）

營業(yè)凈利率=（凈利潤/營業(yè)收入）×100%

本年營業(yè)凈利率 =（136/3 000）×100% = 4.53%

上年營業(yè)凈利率 = (160/2 850）×100% =? 5.61%

總資產利潤率（總資產凈利率）

總資產凈利率=（凈利潤/總資產）×100%

本年總資產凈利率=（136 / 2 000）×100% =6.8%

上年總資產凈利率=（160 / 1 680）×100% =9.52%

凈資產利潤率（權益凈利率）

權益凈利率=（凈利潤/股東權益）×100%

本年權益凈利率=（136/960）×100% =14.17%

上年權益凈利率=（160/880）×100% =18.18%

 

（三）盈利能力指標分析方法

銷售凈利率

指標取值的評價。銷售凈利率越高越好，說明企業(yè)獲利能力較強。該比率較低，表明企業(yè)經(jīng)營管理者未能創(chuàng)造出足夠多的營業(yè)收入或者沒有成功地控制成本，可以用來衡量企業(yè)總的盈利水平。銷售凈利率與凈利潤呈正比，與銷售收入成反比，企業(yè)在增加銷售收入額的同時，必須相應地獲得更多的凈利潤，才能使銷售凈利率保持不變或有所提高。在經(jīng)營中往往可以發(fā)現(xiàn)，企業(yè)在擴大銷售的同時，由于銷售費用、財務費用、管理費用的大幅增加，企業(yè)的凈利潤并不—定會同比例增長。

銷售凈利率

指標運用：投資視角。對于企業(yè)的短期投資者和債權人來說，其利益的大小和保障主要受企業(yè)當期盈利水平的影響，因此企業(yè)總盈利能力的大小是他們最為關心的，他們通常可以直接根據(jù)該指標的高低對企業(yè)盈利能力進行分析評價。

指標運用：行業(yè)比較。不同行業(yè)可能具有不同的銷售凈利率，因此一般不能將不同行業(yè)企業(yè)的銷售凈利率進行橫向比較，因為其承擔的風險時不同的。

優(yōu)質公司（十倍股）的銷售凈利率中位數(shù)顯著高于于A股中位數(shù)

總資產利潤率

指標取值的評價。該指標主要衡量管理層利用現(xiàn)有資源創(chuàng)造價值的能力。該指標也反映了企業(yè)資產綜合利用效果，可用來說明企業(yè)運用其全部資產獲取利潤的能力，是衡量企業(yè)利用債權人和所有者投入資本取得盈利情況的重要指標。該指標從整體上反映了企業(yè)的盈利能力和投入產出的狀況，該指標越高，表明資產的利用效率越高，說明企業(yè)在增加收入、節(jié)約成本等方面取得了良好的效果；反之，說明企業(yè)的資產利用效率低。

指標運用：融資。企業(yè)管理者可以將該指標與市場資本利率進行比較，如果該指標大于市場資本利率，則表明企業(yè)可充分利用財務杠桿，進行負債經(jīng)營，獲取盡可能多的收益。

 

凈資產收益率

指標取值的評價。凈資產收益率是評價企業(yè)資本經(jīng)營效益的核心指標，體現(xiàn)了自有資本獲得凈收益的能力，可以從總體上衡量企業(yè)的盈利能力。該指標越高，說明投資人投入資本帶來的收益越高，資本運營效率也就越高，從而投資人與債權人的利益受保障程度也就會越高。

優(yōu)質公司（十倍股）ROE過去20年均值的中位數(shù)12.8%，明顯高于全部 A 股的 6.6%。

凈資產收益率

指標的運用：投資者。普通股股東可用該指標與自己要求的收益率進行對比，決定是否對該企業(yè)進行繼續(xù)投資。

指標的運用：管理者。管理層用該指標與企業(yè)的貸款利率進行對比，如果貸款利率高，則說明企業(yè)很好地利用了財務杠桿為股東創(chuàng)造了更多的價值。

（四）盈利能力指標運用舉例

行業(yè)中位數(shù)法

歷史趨勢法（貴州茅臺）

 

五、成長能力指標分析及運用

（一）經(jīng)典成長能力指標簡介

（二）成長能力指標計算舉例

（三）成長能力指標分析方法

（四）成長能力指標運用舉例

（一）經(jīng)典成長能力指標簡介

營業(yè)收入增長率

營業(yè)收入增長率是指企業(yè)本期的營業(yè)收入增長額與上期營業(yè)收入總額的比率。

營業(yè)收入增長率越高，說明企業(yè)的增長速度越快，市場前景越好，發(fā)展能力越強。

凈利潤增長率

凈利潤增長率是指企業(yè)本期凈利潤增加額與上期凈利潤總額的比率。

企業(yè)的凈利潤增長率越大，說明企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績越好，收益增長越快，發(fā)展能力越強；反之，企業(yè)的凈利潤增長率越小，說明企業(yè)的收益增長越慢，發(fā)展能力越弱。

（二）成長能力指標計算舉例

2020年的營業(yè)收入增長率 =（7 742-5 720）/5 720 = 35.35%

2021年的營業(yè)收入增長率 =（10 839-7 742）/7 742 =? 40.00%

2020年的凈利潤增長率=（68.8 - 49.8）/49.8 = 38.15%

2021年的凈利潤增長率=（109.1 - 68.8）/68.8 = 58.58%

（三）成長能力指標分析方法

營業(yè)收入增長率

指標的計算。營業(yè)收入增長率一般僅對兩年之內的銷售額進行分析計算，可能會受到某些非正常因素的影響，所以要全面地判斷一個企業(yè)的銷售發(fā)展?jié)摿?，應該對企業(yè)多個時期的營業(yè)收入增長率進行分析，以便客觀評價其營業(yè)收入的發(fā)展能力。

指標的聯(lián)動分析。高營業(yè)收入增長率并不意味具有良好的發(fā)展?jié)摿Γ栽诜治銎髽I(yè)營業(yè)收入增長率的同時，還應該將其與企業(yè)的總資產增長率作比較，如果企業(yè)的營業(yè)收入增長率低于總資產增長率則說明企業(yè)銷售能力的提高主要是由于資產投入的增加，而不是經(jīng)營效率的提高，這種增長方式是不具有可持續(xù)發(fā)展能力的。

指標的應用：企業(yè)生命周期。利用營業(yè)收入增長率可以判斷企業(yè)的生命周期，進而決定投資策略。一般而言，企業(yè)在初創(chuàng)期和成長期的營業(yè)收入增長率較高，在成熟期和衰退期的營業(yè)收入增長率較低，甚至有可能出現(xiàn)負增長。

指標的應用：行業(yè)對比。不同行業(yè)公司由于風險及所處生命周期不同，營業(yè)收入增長率取值是不同的，因此對于不同行業(yè)的公司不能橫向對比。

從歷史數(shù)據(jù)上看，優(yōu)質公司（十倍股）營業(yè)收入同比增速均高于全部 A 股

從行業(yè)對比上看，9個行業(yè)的優(yōu)質公司（十倍股）營收同比增速均高于同行業(yè)水平。

凈利潤增長率

指標的計算。凈利潤增長率一般僅對兩年之內的凈利潤進行分析計算，可能會受到某些非正常因素的影響，所以要全面地判斷一個企業(yè)的發(fā)展?jié)摿Γ瑧搶ζ髽I(yè)多個時期的凈利潤增長率進行分析，以便客觀評價其凈利潤增長率的發(fā)展能力。

指標的聯(lián)動分析。在分析凈利潤增長率的同時，也應該關注企業(yè)的營業(yè)收入增長率。如果企業(yè)的凈利潤增長率低于營業(yè)收入增長率，則說明企業(yè)成本費用和企業(yè)所得稅的增長幅度過大，不利于企業(yè)的長期發(fā)展。如果企業(yè)的凈利潤增長率大于營業(yè)收入增長率，則說明企業(yè)的盈利能力較強，發(fā)展?jié)摿^大。

從歷史數(shù)據(jù)上看，優(yōu)質公司（十倍股）凈利潤同比增速均高于全部A股

從行業(yè)對比上看，9個行業(yè)的優(yōu)質公司（十倍股）凈利潤同比增速均高于同行業(yè)水平。

 

（四）成長能力指標運用舉例

行業(yè)中位數(shù)法

歷史趨勢法（貴州茅臺）